連續(xù)熬了兩個(gè)通宵后，陳冬（化名）終于決定休息一小會(huì)。時(shí)間已經(jīng)是周一凌晨2點(diǎn)，作為一家上市房企的融資部負(fù)責(zé)人，他最近的工作時(shí)間一直從周一持續(xù)到了周日，沒(méi)有上班和下班之分。

　　房企的融資正在步步收緊。特別是今年7月以來(lái)，房地產(chǎn)信托、境內(nèi)外發(fā)債、ABS等融資渠道趨嚴(yán)�！氨陡袎毫�。”陳冬對(duì)時(shí)代周報(bào)記者稱，盡管他預(yù)估完成今年公司的融資指標(biāo)沒(méi)有大問(wèn)題，但考慮未來(lái)的發(fā)展，如何鋪排資金越來(lái)越傷腦筋。

　　2018年下半年以來(lái)，房地產(chǎn)市場(chǎng)的地價(jià)和房?jī)r(jià)的雙雙反彈，成為了這一輪調(diào)控房地產(chǎn)融資的主要原因。而對(duì)于房企來(lái)說(shuō)，資金如水，水價(jià)卻越來(lái)越貴。

　　從嚴(yán)的融資渠道，已經(jīng)讓房企的融資成本進(jìn)一步提高。同策研究院數(shù)據(jù)顯示，6月房企融資成本已較高，處于7%?8%。

　　“房地產(chǎn)作為資金密集型行業(yè)，有著大量的資金需求�！� 陳冬對(duì)時(shí)代周報(bào)記者感慨，有的資金成本都超過(guò)15%了，但很多資方還是不愿意出錢(qián)。

　　監(jiān)管指向前融業(yè)務(wù)

　　7月初開(kāi)始，一些房企融資部門(mén)的員工發(fā)現(xiàn)，此前信托公司“前融”業(yè)務(wù)已經(jīng)被嚴(yán)控。前融業(yè)務(wù)，即在房企拿地階段信托公司為其提供的融資服務(wù)。這是近期監(jiān)管層排查信托業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的重點(diǎn)。

　　銀保監(jiān)會(huì)5月17日下發(fā)了《中國(guó)銀保監(jiān)會(huì)關(guān)于開(kāi)展“鞏固治亂象成果促進(jìn)合規(guī)建設(shè)”工作的通知》（銀保監(jiān)發(fā)〔2019〕23號(hào)，以下簡(jiǎn)稱23號(hào)文）中的規(guī)定。

　　23號(hào)文已經(jīng)明確規(guī)定，禁止信托公司向“四證”不全、開(kāi)發(fā)商或其控股股東資質(zhì)不達(dá)標(biāo)、資本金未足額到位的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目直接提供融資；或通過(guò)股權(quán)投資+股東借款、股權(quán)投資+債權(quán)認(rèn)購(gòu)劣后、應(yīng)收賬款、特定資產(chǎn)收益權(quán)等方式變相提供融資；禁止直接或變相為房地產(chǎn)企業(yè)繳交土地岀讓價(jià)款提供融資，直接或變相為房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)放流動(dòng)資金貸款等等。

　　“上述這些列舉的變相融資手法，均屬于前融業(yè)務(wù)。”陳冬對(duì)時(shí)代周報(bào)記者表示，盡管監(jiān)管層早在去年實(shí)施的《資管新規(guī)》中已經(jīng)對(duì)通道和非標(biāo)融資進(jìn)行規(guī)范，但仍有不少銀行理財(cái)資金會(huì)違規(guī)通過(guò)信托通道為房企拿地融資輸血。

　　違規(guī)集中在土地保證金配資和土地出讓金配資上。在這兩大環(huán)節(jié)，房企往往不符合信托公司的“432”要求，即“四證”齊全、30%自有資金投入、二級(jí)以上資質(zhì)。而部分信托公司便會(huì)設(shè)計(jì)出一些復(fù)雜的交易結(jié)構(gòu)，幫助房企在拿地階段融資放杠桿甚至披上合規(guī)的外衣。

　　“這在行業(yè)中已經(jīng)是普遍現(xiàn)象�！标惗�認(rèn)為，操作手法一般包括明股實(shí)債（股權(quán)過(guò)戶＋質(zhì)押）、項(xiàng)目公司100%股權(quán)質(zhì)押、集團(tuán)和實(shí)控人（部分機(jī)構(gòu)還要求法定代表人）承擔(dān)無(wú)限連帶責(zé)任擔(dān)保等等交易結(jié)構(gòu)。

　　據(jù)時(shí)代周報(bào)記者的多方確認(rèn)，不合規(guī)的集合類地產(chǎn)信托計(jì)劃正在被下架，當(dāng)中包括中信信托、光大興隴信托、國(guó)投泰康信托等。

　　“去年下半年以來(lái)，大量的前融項(xiàng)目集中在北京的幾家信托公司中出現(xiàn)。”信托人士李夢(mèng)（化名）對(duì)時(shí)代周報(bào)記者介紹，監(jiān)管層需要加強(qiáng)房地產(chǎn)信托領(lǐng)域的風(fēng)險(xiǎn)防控。

　　從目前來(lái)看，地產(chǎn)信托已經(jīng)在信托市場(chǎng)占據(jù)重要位置。根據(jù)普益標(biāo)準(zhǔn)數(shù)據(jù)，今年上半年，信托市場(chǎng)投向房地產(chǎn)領(lǐng)域的產(chǎn)品有2954款，占比39.43%，募集規(guī)模達(dá)4531.94億元。

　　政策引導(dǎo)公司合規(guī)

　　在過(guò)去的十年里，信托業(yè)本身經(jīng)歷了三次較為明顯的監(jiān)管，分別為2011年前后，2014年前后和2019年。三次共同點(diǎn)在于房地產(chǎn)信托增速進(jìn)入高位的環(huán)境背景，監(jiān)管政策要求以控制規(guī)模和增速為核心出發(fā)點(diǎn)。

　　李夢(mèng)對(duì)時(shí)代周報(bào)記者分析表示，最嚴(yán)的調(diào)控力度在2011年前后：“當(dāng)時(shí)直接暫停了部分信托公司的房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)。而今年這一次以限制規(guī)模保證合規(guī)為主，并非一刀切，說(shuō)明監(jiān)管部門(mén)在嚴(yán)監(jiān)管的同時(shí)給予正面引導(dǎo)�！�

　　監(jiān)管政策加碼，卻并非全面停止房地產(chǎn)信托項(xiàng)目的募資。據(jù)時(shí)代周報(bào)記者了解，7月20日起，已經(jīng)有信托公司收到了監(jiān)管部門(mén)新的放行標(biāo)準(zhǔn)通知。能夠滿足如下條件之一的房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)報(bào)備會(huì)被放行：一是項(xiàng)目公司本身具有不低于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)二級(jí)資質(zhì)；二是項(xiàng)目公司不具有二級(jí)資質(zhì)，但直接控股股東（須持有項(xiàng)目公司50%以上的股權(quán)（不含50%）具有不低于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)二級(jí)資質(zhì)。

　　“這是對(duì)房地產(chǎn)信托準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)更加規(guī)范和嚴(yán)格的表現(xiàn)�！崩顗�(mèng)認(rèn)為，一是融資主體層級(jí)提升后，減少了違約的可能；二是將減少此前融資過(guò)程中房企項(xiàng)目公司眼花繚亂的股權(quán)結(jié)構(gòu)，減少未來(lái)兌付時(shí)候出現(xiàn)扯皮的情況；三是新標(biāo)準(zhǔn)等于監(jiān)管層替信托投資人把了關(guān)，推高信托產(chǎn)品的信用質(zhì)量。

　　陳冬也向時(shí)代周報(bào)記者透露，幾家房地產(chǎn)信托增速不快，沒(méi)有收到窗口指導(dǎo)的信托公司近期也不斷在跟他聯(lián)系中。按照這些信托公司反饋的信息，一切趨于規(guī)范后，當(dāng)下也是開(kāi)發(fā)地產(chǎn)客戶的大好時(shí)機(jī)，是信托公司真正憑實(shí)力拓客的時(shí)期。

　　“四證”齊全的房企貸款、舊改項(xiàng)目、房地產(chǎn)信托基金REITs等等融資模式，在未來(lái)競(jìng)爭(zhēng)也會(huì)更加激烈。

　　不過(guò)，監(jiān)管層面已經(jīng)對(duì)不規(guī)范信托融資開(kāi)出了嚴(yán)厲的罰單，這在此前并不多見(jiàn)。以中融信托為例，一天內(nèi)被開(kāi)5張罰單，罰款總額210萬(wàn)元，其中一項(xiàng)因開(kāi)展房地產(chǎn)信托業(yè)務(wù)不審慎，罰款人民幣60萬(wàn)元。

　　融資端全面調(diào)控

　　信托違規(guī)“輸血”被掐斷的另一面，房企融資已經(jīng)趨嚴(yán)且更加規(guī)范。

　　值得注意的是，在銀保監(jiān)會(huì)的23號(hào)文里還表示將嚴(yán)查銀行業(yè)對(duì)于房地產(chǎn)行業(yè)宏觀政策的執(zhí)行。

　　例如，資金通過(guò)影子銀行渠道違規(guī)流入房地產(chǎn)市場(chǎng)；表內(nèi)外資金直接或變相用于土地岀讓金融資；未嚴(yán)格審查房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)資質(zhì)，違規(guī)向“四證”不全的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目提供融資等等。

　　在6月13日的第11屆陸家嘴論壇上，中國(guó)銀保監(jiān)會(huì)主席郭樹(shù)清就表示過(guò)，“要重視一些地方房地產(chǎn)金融化的趨勢(shì)”。

　　時(shí)代周報(bào)記者多方確認(rèn)，監(jiān)管部門(mén)已經(jīng)在近期啟動(dòng)了對(duì)銀行金融機(jī)構(gòu)房地產(chǎn)表內(nèi)外貸款、個(gè)人按揭貸款等房地產(chǎn)相關(guān)業(yè)務(wù)的專項(xiàng)檢查。

　　另?yè)?jù)陳冬透露，已經(jīng)有個(gè)別家拿地活躍但負(fù)債過(guò)高的房企進(jìn)入了監(jiān)管的注意名單，一大表現(xiàn)是ABS的審核上有放慢的跡象。當(dāng)中有被明確禁止新增發(fā)行只允許借新還舊的、也有被警示發(fā)債風(fēng)險(xiǎn)，處于額度控制范圍的。

　　“對(duì)于房企融資部門(mén)來(lái)說(shuō)，眼下還在為如何提高評(píng)級(jí)或者保持之前的評(píng)級(jí)而頭疼�！标悥|無(wú)奈表示，從近期的情況來(lái)看，盡管有房企獲得AAA評(píng)級(jí)，票面利率僅為8%，但市場(chǎng)反應(yīng)并不好。

　　但為了融錢(qián)，部分房企不得不高息發(fā)行海外債。據(jù)時(shí)代周報(bào)記者不完全統(tǒng)計(jì)，7月以來(lái)，超過(guò)15家房企宣布發(fā)行美元債券，其中，天譽(yù)置業(yè)和景瑞控股發(fā)行的三年優(yōu)先票據(jù)，票面利率已經(jīng)超過(guò)12%。

　　這也引發(fā)監(jiān)管部門(mén)的關(guān)注。7月13日，發(fā)改委官網(wǎng)發(fā)布了《關(guān)于對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)行外債申請(qǐng)備案登記有關(guān)要求的通知》(發(fā)改辦外資〔2019〕778號(hào)，以下簡(jiǎn)稱“778號(hào)文”)，其中提及，境外美元債所籌的資金只能用于置換未來(lái)一年以內(nèi)到期的中長(zhǎng)期債務(wù)。

　　盡管778號(hào)文被視為是去年706號(hào)文的補(bǔ)丁文件，但李夢(mèng)對(duì)時(shí)代周報(bào)記者表示，有兩大信息需要重視：一是境外發(fā)債償還境外債務(wù)就堵死了此前借外債償內(nèi)債的做法；二是資金只能用于置換未來(lái)一年內(nèi)到期的中長(zhǎng)期境外債，這對(duì)于之前發(fā)行中短期限美元債較多的房企構(gòu)成一定的資金壓力。

　　“債券到期后只能通過(guò)自有資金或者國(guó)內(nèi)舉債償還債務(wù)。像恒大、綠地、融創(chuàng)中國(guó)等房企在短期限的美元債存量余額上就較高�！崩顗�(mèng)表示。

　　不過(guò)，在陳冬看來(lái)，結(jié)合房企的融資結(jié)構(gòu)看，海外債融資政策收緊的整體影響較小�！懊涝獋�融資并不是房企重要的融資渠道，銷售回款、銀行信貸才是更主流的方式�！�

　　從數(shù)據(jù)上也可以看出，根據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，截至7月初，中資美元地產(chǎn)債存量共有1627億美元。期限上，1年以內(nèi)地產(chǎn)美元債存量?jī)H占2%，而3?5年期則占存量的50%。

　　找錢(qián)

　　如何再融資，事關(guān)房企的生存。

　　穆迪投資者服務(wù)公司最新發(fā)布的報(bào)告稱，收緊開(kāi)發(fā)商境外發(fā)債和信托貸款相關(guān)規(guī)定對(duì)于中國(guó)開(kāi)發(fā)商具有負(fù)面信用影響，特別是流動(dòng)性狀況疲弱且經(jīng)營(yíng)規(guī)模較小的開(kāi)發(fā)商。因?yàn)榇祟愰_(kāi)發(fā)商的融資渠道較弱，在部署財(cái)務(wù)資源方面的靈活性也較差。

　　同樣，易居智庫(kù)研究中心總監(jiān)嚴(yán)躍進(jìn)分析指出，融資上的嚴(yán)峻形勢(shì)，將倒逼房企維護(hù)資金鏈安全的問(wèn)題。考慮到近期融資市場(chǎng)的降溫和銷售市場(chǎng)的降溫，房企預(yù)期會(huì)改變，預(yù)計(jì)近期拿地會(huì)趨于保守。

　　“其實(shí)開(kāi)發(fā)商對(duì)調(diào)控已經(jīng)習(xí)慣了，基本上大家都會(huì)做好現(xiàn)金流的管控，控制好現(xiàn)金短債比�！标惗�表示，他也發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)在跟投資部負(fù)責(zé)拿地同事工作上的對(duì)接更加頻繁，公司內(nèi)部對(duì)于地塊利潤(rùn)的測(cè)算，資金利率的計(jì)算都會(huì)更加精細(xì)。

　　在幾乎所有融資渠道受到調(diào)控后，加速銷售回款成為開(kāi)發(fā)商的重要資金來(lái)源。

　　7月18日，陽(yáng)光城在2019年年度投資者網(wǎng)上集體接待日的互動(dòng)論壇上，就明確回應(yīng)表示，公司今年經(jīng)營(yíng)目標(biāo)致力于降杠桿，以經(jīng)營(yíng)驅(qū)動(dòng)發(fā)展，加快回款來(lái)應(yīng)對(duì)融資渠道調(diào)控政策。

　　另一家閩系房企營(yíng)銷部負(fù)責(zé)人告訴時(shí)代周報(bào)記者，公司已經(jīng)展開(kāi)銷售的搶收，達(dá)到預(yù)售標(biāo)準(zhǔn)的項(xiàng)目也會(huì)盡早銷售，不會(huì)拖到金九銀十�！耙皇菧p輕融資收緊帶來(lái)公司資金壓力，二是可以等待時(shí)機(jī)拿地�！�

　　時(shí)代周報(bào)記者獲悉，已經(jīng)有個(gè)別房企做了融資方案的調(diào)整，比如尋求公司或者項(xiàng)目公司股權(quán)的繼續(xù)質(zhì)押甚至是出售；減少非標(biāo)的融資，尋求銀行融資。

　　在長(zhǎng)江證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家伍戈看來(lái)，控制房地產(chǎn)融資可從諸如房貸等的需求端入手，對(duì)供給端未必要嚴(yán)格收緊。